Les deux combattants qui vont s’affronter sur le ring des marchés ont chacun leur propre style. La gestion value se pare d’actions décotées dont la valeur de marché ne reflète pas les fondamentaux aux yeux de certains gestionnaires d’actifs. Ces derniers mesurent par exemple l’écart entre l’actif net d’une entreprise et sa valorisation boursière et tentent d’estimer si celui-ci est justifié ou non. Les titres estampillés « value » affichent ainsi des multiples peu élevés. « Leur PER [cours sur bénéfice net par action] est souvent inférieur à 10x, voire parfois à 5x », précise Catherine Garrigues, directrice de la gestion actions Europe chez Allianz GI.

A l’inverse, la gestion growth cible – comme son nom l’indique – les valeurs de croissance. Ces actions-là émanent d’entreprises dont le chiffre d’affaires progresse à un rythme effréné ou qui promettent a minima une explosion de leurs revenus à moyen et à long termes. Que ce soit par le biais de la croissance interne ou externe. Du fait de ces attributs, les valeurs growth sont généralement les plus chères de la cote. Hermès se paie ainsi 50 fois son bénéfice net par action (BNA) escompté fin 2022, et Dassault Systèmes 39 fois !

Rien n’est toutefois immuable en finance. Il est fréquent que des actions soient transférées d’une équipe à une autre au cours de leur vie boursière. « Les entreprises considérées aujourd’hui comme value ont presque toujours été dans la catégorie growth à leurs débuts, lorsqu’elles étaient en plein développement, confirme Catherine Garrigues. C’est par exemple le cas de nombreux acteurs de la grande distribution et de l’agroalimentaire. »

Chaque camp a ses atouts maitres et ses talons d’Achille. L’arme de prédilection des actions value est leur prix décoté. En effet, les titres affichant de faibles multiples de valorisation ne font a priori l’objet d’aucune bulle spéculative susceptible d’éclater avec fracas. Toutes choses étant égales par ailleurs, un prix bas leur donne en théorie un plus grand potentiel de revalorisation en Bourse.

Autre point fort, les valeurs value versent souvent des dividendes attractifs. « Ces entreprises ont en effet généralement de beaux bilans car elles n’investissent plus beaucoup dans leur croissance future, indique Catherine Garrigues. Elles ont donc beaucoup de cash à redistribuer à leurs actionnaires. » Intéressant en valeur absolue, le dividende l’est aussi en relatif. Car si l’action est peu onéreuse, son rendement – c’est-à-dire le dividende par action rapporté au cours de Bourse – est mécaniquement plus élevé que celui des valeurs chères.

Mais la faible valorisation des titres value ne sort pas de nulle part : elle reflète en partie leurs talons d’Achille. Les « émetteurs value » n’offrent en effet généralement pas de perspectives de croissance de résultats significatives… voire aucune. « Il s’agit principalement de sociétés matures qui ne sont pas ou plus portées par des tendances structurelles », explique Catherine Garrigues. Leur cours de Bourse est donc a priori moins susceptible d’être porté par leurs résultats financiers que celui des valeurs de croissance. Certaines entreprises sont même franchement en déclin et risquent à terme de ne plus pouvoir verser de généreux dividendes… voire de disparaître. Les investisseurs qui ont misé sur ces mauvais chevaux peuvent alors se retrouver piégés dans la « value trap », c’est-à-dire détenir un actif décoté ayant peu de chances d’être revalorisé au fil du temps.

Autre point faible et pas des moindres, les actions values sont généralement cycliques. C’est-à-dire que les affaires des entreprises qui les émettent sont sensibles à la conjoncture macroéconomique. Les constructeurs automobiles souffrent par exemple particulièrement en période de crise.

Dans l’autre coin du ring, les actions growth présentent un miroir presque parfait. Inversé, bien évidemment. D’abord, leur cours de Bourse est censé monter, monter et encore monter au fur et à mesure de leur développement. L’anticipation de la croissance future de leurs résultats financiers est un moteur puissant qui séduit les gestionnaires misant sur les plus-values de cession pour soigner leurs portefeuilles. En outre, les valeurs de croissance racontent des histoires – les fameuses « equity stories » – qui font rêver plus d’un investisseur. Devenir le leader mondial de la voiture électrique, « disrupter » l’industrie de la musique par le streaming, soigner le cancer grâce à une technologie révolutionnaire… Qu’elles soient tenues ou non, de telles promesses ont de quoi galvaniser les foules.

D’autant que contrairement à la plupart des actions value, les valeurs growth surfent souvent sur des mégatendances telles que la transition écologique, le vieillissement de la population, la numérisation de l’économie ou encore l’émergence des classes moyennes dans les pays émergents. Par ailleurs, de nombreux membres de la team growth sont moins sensibles aux cycles économiques que leurs adversaires de la team value. « Beaucoup de valeurs growth sont en effet capables de réaliser une croissance régulière et surtout d’offrir de la visibilité sur leurs résultats futurs, y compris en période de crise », souligne Catherine Garrigues. D’où une « prime de résilience » qui leur est implicitement attribuée.

Mais le colosse growth peut lui aussi reposer sur des pieds d’argile. Son principal point faible est son prix. Certes, ses qualités intrinsèques peuvent le justifier. En partie. Et pas toujours. Il est en effet fréquent que des titres se paient une fortune parce qu’ils sont positionnés sur des secteurs à la mode, comme internet dans les années 1990 ou le cannabis plus récemment. Gare à l’explosion des bulles spéculatives. Et même du côté des entreprises plus établies, la valorisation semble toujours déconnectée des fondamentaux. « Certains gérants continuent d’acheter des actions Tesla à un prix correspondant à 60 ans de bénéfices actuels, constate Richard Hale, gérant chez M&G Investments. C’est bien trop risqué pour nous, qui préférons payer 3 années de profits escomptés pour des titres Stellantis. » Car une valorisation tendue rend une action très vulnérable à la moindre déception (résultats trimestriels inférieurs aux attentes, contrat moins structurant qu’espéré…). Ainsi qu’aux corrections de marché plus globales.

Autre écueil, la plupart des entreprises de croissance investissent massivement pour grandir. C’est, certes, plutôt vertueux – du moins lorsque les bonnes décisions sont prises –, mais cela a pour conséquence que la rémunération des actionnaires n’est pas leur priorité. Dividendes et rachats d’actions sont rarement au programme durant de longues années. Et pour cause, une part importante des valeurs de croissance ne dégagera pas de bénéfices avant des années. Ce qui les contraint à se refinancer régulièrement sur les marchés, souvent en diluant leur capital.

Là encore, les membres d’une même équipe n’ont pas tous les mêmes tactiques pour remporter le soutien des gestionnaires d’actifs. Certaines stars de la team growth, comme Apple, versent aujourd’hui des dividendes et font des rachats d’actions. Mais globalement, les valeurs de croissance ne font pas le poids face à la value dans ce domaine. Selon une étude de Touchstone Investments, le rendement moyen du dividende de l’indice américain Russell 1000 Growth s’élevait à peine à 0,8% à fin février dernier… contre 2,1% pour le Russell 1000 Value.

La conjoncture économique est incontournable lorsqu’il s’agit de mettre l’ambiance dans les tribunes. Les gestions value et growth y sont en effet très sensibles, bien que leur moral soit affecté différemment. Compte tenu de la prédominance des valeurs cycliques dans les allocations value, ces dernières réalisent en effet de meilleurs performances lorsque le PIB est en croissance. Inversement, elles souffrent généralement de baisses de régime durant les récessions. Du moins, jusqu’à ce que les marchés commencent à anticiper un rebond de la conjoncture. Là encore, la nuance est de mise. Les valeurs décotées cycliques que l’on trouve par exemple dans l’hôtellerie souffrent bien plus d’un environnement morose que les titres aux qualités défensives positionnés sur la consommation de base (alimentation, énergie…).

La relation est moins nette du côté de la gestion growth. Peu cycliques, une partie des valeurs de croissance sont capables de tenir le cap en période d’embellie économique comme durant les crises. Elles gardent de fait des supporters en tout temps. « On ne lâche pas des valeurs de croissance sur lesquelles on a de fortes convictions seulement parce qu’une récession survient », confirme Catherine Garrigues.

Au-delà du PIB, l’inflation fait office de véritable cheerleader pour les gestions value et growth. Lorsque les prix progressent peu – voire diminuent –, la gestion growth a historiquement tendance à donner le meilleur d’elle-même. Le style value est quant à lui poussé à se surpasser lorsque l’inflation est élevée. Du moins, lorsque la hausse des prix s’inscrit dans un contexte de croissance économique. C’est moins le cas lorsqu’elle est « importée » par des facteurs tels que la flambée des prix énergétiques, qui renchérit les coûts de nombreuses entreprises.

De fait, Ben Carlson, gérant au sein du hedge fund Ritholtz Wealth Management, a constaté que la gestion growth a surperformé la value de 4% par an en moyenne durant la décennie 2010 aux Etats-Unis, alors que l’inflation avoisinait 2%. La gestion value a en revanche battu la growth d’environ 10% durant les années 1970, lorsque l’inflation frôlait 8% en moyenne. Ces exemples extrêmes doivent évidemment être nuancés : de nombreux autres facteurs affectent les rendements des deux styles de gestion. La value a par exemple surperformé la growth de 4% à 6% durant les années 1950, 1960 ou encore 2000… alors que l’inflation américaine avoisinait « seulement » 2% sur l’ensemble de ces périodes.

Les VIP que le gérants value et growth veulent le plus avoir dans leur camp sont toutefois sans conteste les banques centrales. Et en particulier les présidents de la Réserve fédérale américaine (Fed) Jerome Powell et de la Banque centrale européenne (BCE) Christine Lagarde. Car si l’action des institutions monétaires est influencée par l’humeur de l’économie et de l’inflation, elles ont elles-mêmes une emprise non négligeable à leur encontre. Les grandes institutions monétaires ont en effet pour principal objectif la stabilité des prix – et le plein emploi aux États-Unis -, c’est-à-dire une inflation proche de 2%. Pour y parvenir, elles s’attèlent à piloter les taux d’intérêt en modulant leurs propres taux directeurs. Voire depuis la Grande Récession de 2008 en utilisant des outils « non conventionnels » tels que les rachats d’actifs (quantitative easing) aux Etats-Unis et en Europe. Le Japon use de ces armes depuis plusieurs décennies, mais son impact est moindre en dehors de ses frontières.

Au point de pousser Alexandre Drabowicz, responsable adjoint de la plateforme actions chez Amundi, à affirmer que « ce sont principalement les mouvements de taux d’intérêts qui conduisent la gestion value à surperformer ou sous-performer la growth ». Les banques centrales sont donc dans le camp des valeurs décotées lorsqu’elles durcissent leurs politiques monétaires (relèvement de taux directeurs, réduction voire arrêt des rachats d’actifs…). Et elles se déplacent dans les tribunes de la growth lorsqu’elles se montrent accommodantes (baisse de taux directeurs, quantitative easing…).

Pourquoi les deux équipes réagissent-elles de manière diamétralement opposée à ces actions ? La principale raison est mathématique. Nombre de valeurs de croissance ne dégagent pas (encore) de bénéfices. Elles sont donc souvent valorisées via la méthode des flux de trésorerie actualisés (discounted cash flows ou DCF), qui consiste à actualiser les futurs cash flows par le biais d’une formule incluant les taux d’intérêt.

Tout mouvement de taux impacte donc le résultat de l’équation. Lorsque le coût de la dette monte, la valorisation d’une action baisse mécaniquement avec la méthode des DCF. Et comme la formation du prix des valeurs de croissance est plus fortement basée sur les profits futurs, ce sont elles qui souffrent le plus. « Les valeurs value sont moins sensibles à cet impact car leurs cash flows sont appréciés à plus court terme », confirme une analyse de Nicholas Anderson, managing director chez Thornburg Investment Managers.